[本篇论文由5var5VAR论文频道为您收集整理，5VAR论文频道http://paper.5var.com将为您整理更多优秀的免费论文，谢谢您的支持]

由于证券所有权投资限制，国内外投资者信息不对称、语言文化差异、会计准则差异等直接或间接的壁垒，中国股票市场在一定时期内处于分割状态。随着时间的推移，各种壁垒被逐步扫除，中国股票市场呈现出日益整合的趋势。

2001年2月19日，证监会宣布B股向境内居民开放；2002年12月1日，我国证券市场正式向合格的境外机构投资者( QFII)开放；2006年6月底，合格的境内机构投资者( QDII)项目正式启动。这些都是为了解决A、B股市场分割，实现两个市场一体化，规范我国证券市场的重要举措，特别是2001年2月B股市场向境内投资者开放这一事件，被视为中国证券市场走向一体化的里程碑，这一政策的实施对A、B股市场以及中国与世界股票市场之间的关联性必然产生深远影响。同样，B股市场对内开放造成了B股市场结构特质的变化，反映出流动性、公司治理等因素对价格形成的影响，继而表现为双重上市公司A、B股价格差异的变化过程。因此研究中国证券市场一体化的时变特征，对于完善我国股票市场具有重要的理论和实践意义。

市场分割问题研究综述

市场分割是每一个国家的股票市场都会面临的现象，所谓的市场分割就是指市场间的流通障碍和差异及其导致的同质产品在不同市场的差异各种。随着国家间资本项目往来的增长加剧，市场分割问题曾引起许多学者的注意，对中国股票市场之间的联系进行了许多有益的探讨。从狭义来看，股票市场分割是仅仅由股票的投资限制( investment barriers)或所有权限制（ownership restriction），以及股票市场间的物理差异所造成的。

（一）国外相关研究

国外学者Baily在研究中国A、B股投资限制时，认为双重上市的B股对A股有很大的折价，这种现象可作为A、B股市场分割的有力证据。

Yang利用递归协整方法和预测误差分解技术分析了1995年至2000年的中国A、B、H及红筹股市场，发现长期意义上市场是分割的，而短期意义上看上海B股市场上的境外投资者要比A股市场上的境内投资者和深圳B股市场上的境外投资者有信息优势。

（二）国内相关研究

国内学者陈浪南以布莱克-CAPM作为理论模型，针对双重上市的样本股票，首次对中国A、B股市场的分割性进行实证研究，结果表明，中国A、B股市场很大程度上是整合的。吴文峰等人以双重上市样本股票的股价收益率作为信息的代理变量，对A股和B股进行Granger因果关系检验。结果表明，B股对内开放前，两市基本不存在信息流动，处于完全分割状态；B股市场开放后，两个市场间存在单向的信息流动，处于半分割状态。

由上可知，国内学者对市场整合的研究侧重于对双重上市公司的考察，但由于双重上市公司个股的股价，收益及波动率都包含太多噪音，而且B股市场上个股交易不活跃，在一些交易日里几乎没有交易，其结论很容易引起争议和怀疑。

（三）中国A、B股市场分割理论研究的意义

由于体制因素以及投资限制，中国股票市场与世界资本市场一直存在着明显的分割现象，而在中国市场内部A、B股市场之间也存在着明显的分割。中国有两个股票市场，沪市与深市分别建立于1990年12月和1991年7月。沪市和深市最开始发行股票是A股，只有中国居民才能购买。为了引入外资参股，自1992年初起，中国股票市场开始发行只对国外或香港投资者开放的B股。从2001年2月19日证监会宣布B股向境内居民开放，2002年5月初国家计委“经济白皮书”指出要推动境内企业发行H股和B股，到最近证券市场热点关注的“引入Q F II和Q D¨”，解决A、B股市场的分割，实现两个市场的一体化已成为发展和规范我国证券市场的一个重要课题。随着中国资本市场的发展和对外融合，这种分割现象也表现出动态的变化趋势。股票市场问题是我国资本市场发展过程中的一个遗留问题，B股市场问题的解决对我国资本市场的规范化和国际化发展具有重要意义。本文将以深圳股票市场为例，根据B股向境内投资者开放这一标志性事件对时间进行分段，依次来分析不同时段内深圳A股市场与B股市场之间的信息传导机制。与前人研究不同，本文尝试同时从长期、短期和波动性三个方面研究中国股票市场一体化的时变特征。同时，本文还考察了香港回归祖国后证券市场向Q Fll开放等重大事件对股票市场的影响。

实证方法

（一）迭代协整检验

本文利用Johansen的方法来分析深圳成份A股指数与B股成份指数之间的长期协整关系。记×为包含2个股票价格指数的向量，(P=2)，根据不同的决定趋势，K阶的误差修整模型(ECM(k))的表示形式有：

情形1：没有任何形式的趋势项

方程(5)就被叫做“R表示”。这样，可以利用宅迭代的估计长期参数。

（二）时变的条件波动相关性分析

根据GARCH模型的BEKK表示，从H．的非对角元素可以观看时变的波动相关性，但不直观。因此，Darbar and Deb用CC。=172来研究两个市场间时变的条件波动相关性。如果B股开放后的条件波动相关性系数显著的高于开放前的条件波动相关性系数，那末就说明B股开放后A、B股的波动联系强于B股开放前A、B股的波动联系。如果拒绝零假设，那么就可以认为B股开放前和开放后A、B股的波动联系有显著性差异。

样本数据选取及预处理

为了考察2001年2月19日B股向境内居民开放前后深圳股票市场A、B股之间的信息传递联系的差异，本文采用的数据样本按时间分为两段，1 995年1月至2001年1月和2001年3月至2006年9月，变量为深圳成份A指( SZA)和深圳成份B指( SZB)的收盘价（深圳成份指数类以1994年7月20日为基日，1995年1月23日开始发布），由于两个市场的开停不完全一致，故剔除了时间不一致的数据。

采用ADF(A ugmented Dicky-Fuller)和PP( Phillips-perron)方法对各变量做单位根检验，选用的定价准则是SIC( Schwarz information criterion)，结果见表1。单位根结果显示，QFfl开放前后两个时段两个股票价格指数序列都服从l(1)过程。

实证结果

（一）模型阶的确定

首先选择模型的滞后阶数。B股向境内居民开放前，FPE( Final prediction erro)、AIC( Akaike information criterion)、SC( Schwarz information criterion)、HQ( Hannan-Quinn infor-mation criterion)等定阶准则表明2阶模型是最优模型；B股向境内居民开放后．LR( sequential modified LR test statistic)、FPE、AIC、SC、HQ等定阶准则表明1阶模型是最优模型；因此我们选择VAR和VECM的滞后阶数时，B股开放前分别为2和1，开放后分别为1和0。

（二）协整检验与趋势决定

我们考虑了协整空间中有常数项（Mode『-1），水平中有决定性趋势（Model-2），协整空间中有决定性趋势（Model-3）等三种情形来决定模型中的趋势，检验结果见表2表明：B股开放前，在10%的显著性水平下，r=0，三个模型都不能拒绝；B股开放后，在10%的显著性水平下，r=l时，三个模型都不能拒绝。因此，在B股开放前，深圳A股和B股之间不存在长期的协整关系，B股开放后，深圳A股和B股之间存在长期的协整关系。

为了检验协整关系的稳定性，我们进行了迭代的协整分析。首先为了检验1997年香港回归祖国后对协整关系是否产生结构性改变，我们通过1997年7月至2001年1月的标准化了迹检验统计量结果显示，在香港回归祖国的一段时间内，迹检统计量显著增大，然后恢复到平稳状况，这说明香港回归祖国对深圳A、B股市的一体化产生了积极的影响，但是没有产生持续长久的效果。

为了考察证券市场向QFII开放后，协整关系是否产生结构性改变，我们通过2002年12月至2006年9月的标准化了迹检验统计量结果显示，在QFII开放后一段时期，迹检验统计量的值显著增大，然后恢复到平稳的情形，这说明我国证券市场向合格的境外机构投资者开放对协整结构确实产生了很大的冲

[1] [2]  下一页