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证券公司上市与股票期权激励约束的途径分析
收集整理：佚名    来源：本站整理  时间：2012-06-25 19:43:25   点击数：[]    

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刘增学(1964-)，男，河南人，博士，主要从事金融市场、风险投资及企业管理与文化建设研究，河南工业大学，河南　郑州　45000
【日    期】2011-06


    一、证券公司上市与激励约束模式重构
    通过股票发行上市为证券公司的跳跃式发展提供了一个重要途径，可以为证券公司树立强烈的品牌效应，利于提高其在一、二级市场的竞争能力，尤其是可以配股或增发新股，为其将来的再融资奠定基础。截至2011年5月底，中国已有宏源证券、中信证券、海通证券、东北证券、广发证券等15家上市证券公司。2000年9月宏源信托更名为新疆宏源证券公司，上市名字简称为宏源证券，成为中国证券市场上首家上市证券公司，当时总股本为518,745,150股，社会公众流通股152,460,000股，其中高级管理人员持股数为178,632股，宏源证券改变了中国证券公司中没有自然人持股的状况。中信证券于2002年12月公开发行社会公众股4亿股，并于2003年1月6日在上海证券交易所上市，成为经过中国证监会批准的面向社会公众发行股票并上市的第一家综合性证券公司。
    证券公司上市使其面临新的环境，成为上市公司，有来自社会公众的监督，有强制信息披露制度，公司的经营情况要公布，要防范大股东侵犯小股东利益，要防范各种风险，其中如何防范高级管理人才和核心员工流失显得尤为重要，上市本身也为利用股权进行激励约束奠定了更好的基础，但是如果不及早着手对激励约束模式进行重构，上市后反而更容易造成人才流失。在公司治理方面，证券公司上市后股东结构变得更为市场化，与其他上市公司股权结构走向分散化一样，证券公司股权随着上市也进入了分散化状态，市场机制对公司的影响加大，而股东治理的作用下降，这就客观上要求证券公司必须进行激励约束模式重构，建立起能激励约束各个层面的长期、长效的激励约束机制。
    二、股票期权激励约束模式设计
    股票期权是上市公司给予企业高级管理人员和技术骨干在一定期限内以一种事先约定的价格购买公司普通股的权利。行使期权时，享有期权的员工只需支付事先约定的股票期权价格，而不管当日股票的交易价是多少，就可得到期权项下的股票。股票期权实质是一种有长期激励约束效果的受益权，持有人可以享受期权项下的股票因价格上涨带来的利益，如果在持有期间股票价格没有上涨，持有人可以不行权，没有损失发生。中国的一些学者通过调查研究后认，还没有一种企业激励约束制度能够超过股票期权对委托人与代理人的激励约束相容水平。相比之下，年薪制在中国证券公司激励约束建设中所起作用较低，年薪制作为拉开收入差距的一种手段，更适合于传统国有企业。证券公司一开始就是按现代企业制度设立，且高级管理人员与一般员工的收入差距已经非常大，再重点实行一般国有企业的年薪制无意义，而且年薪制作为短期激励约束手段，无法有效约束证券公司各个层面的短期行为。
    (一)股票期权制度促进证券公司发展的作用机理
    股票期权激励约束的作用机理不同于一般的内部职工股。首先，股票期权属于一种“风险性”收入，员工从中获得收益的大小与个人工作态度和努力程度密切相关，若员工不努力，企业业绩不好，股票价格就会下降，股票期权的价值就会缩水甚至为零；其次，股票期权虽然以当年经营业绩作为赠予标准，但由于行权是在其后数年内授予，这种安排将短期和长期业绩结合在一起，可以避免短期行为，鼓励员工注重企业长远发展，同时通过滚动计划，可年年赠予，年年授权，使激励约束效果得以持续。
    1.促进证券公司完善治理结构。随着证券公司业务发展，将会引进更多职业经理和专业人才，如果通过股票期权计划使其持有公司股票，公司的股权结构就会呈现多元化趋势，也会有一些重要人员进入公司董事会，他们的加入将使公司董事会更具有专业性，董事会结构的变化将使公司战略规划和内部管理更加科学规范。通过股票期权计划也可以解决证券公司内部普遍存在的代理问题。
    2.促使高级管理人员关注公司长期发展。管理人员时常需要独立地就公司经营管理及战略发展等事项进行决策，诸如自营决策、股票承销、业务重组以及融资等决定给公司带来的影响往往是长期的，效果一般要在数年后才会在公司财务报表上体现。若公司薪酬结构完全由基本工资和年底奖金构成，出于短期收益的考虑，高级管理人员有可能倾向于放弃那些短期内给公司财务状况带来不利影响但长期有利于公司发展的计划。通过实施股票期权制度，可以将高级管理人员的收入与公司长期业绩相联系，促使高级管理人员更加关注公司长期持续发展。
    假设王经理是A证券公司经理，在某年年初公司授予他r年后以r年时i当天的公司股票价格(股票价格设为Q)购买公司N股普通股股票的权利，在r年之前A经理不需支付任何费用。这样在时间i+r，A经理就可以以每股价格Q购买N股公司股票。假设在时间i+r时公司的股票价格为Q(i+r)，则：
    若Q(i+r)＜Q或Q(i+r)=Q，则A经理就放弃期权，期权收益为0，长期补偿收益非正。
    若Q(i+r)＞Q，且A经理在r年内没有离职，则A经理就会行使期权，若全部行使，则A经理可获得收益R=N×(Q(i+r)-Q)。设Ui+r为贴现率，则：收益现值R1=R/(1+Ui+r)
    A经理个人收益成为公司长期利润增函数。此时，A经理不仅要关心公司现在，更要关心公司未来。其逻辑推理是：证券公司提供期权激励——A经理努力工作并勇担风险——实现公司长期价值最大化——公司股价上升——A经理行使期权获得收益。由此公司长期价值最大化成为公司股东和经理的共同目标。
    3.有利于证券公司实施人才战略。
    假设D证券公司实施股票期权制，规定关键人才的总收入由固定收入和期权收入组成，其中，每年的固定收入为w，另授予关键人才n份股票期权，每份期权的公允价值为s，则期权总价值为ns。股票期权的有效期为T年，等待期为t年，即从第T-t年后可以行权，行权方式为匀速行权，则每年可行权的部分为ns/(T—t)。如果受益人在雇佣期结束之前离开企业，则受益人未行权的股票期权自动失效。这些条款都有助于企业留住所需要的人才。
    假设关键人才中的某个人员在第i年初离职。假如i＜t或i=t，此时全部

的期权尚未行权，设当年离职成本为C，则：C=w+ns
    假设t＜i＜T，已经有部分期权行权，已行权部分期权价值为(i-t)×ns/(T-t)
    则：当年的离职成本C=w+ns-(i-t)×ns/(T-t)
    整理得：C=w+ns×(T-i)/(T-t)
    由上面公式推导可以得出结论：在股票期权价值一定的情况下，员工的离职成本与股票期权的数量、单份股票期权的价值、剩余有效期限成正比；员工的离职成本与股票期权的执行期限成反比。
    对证券公司来说，员工在证券公司中工作的年限越长，意味着对证券公司有意义的特殊的人力资本积累越多，为了防止这部分人才流失，可以采用定期发放股票期权方法，使得员工在刚行权一部分股票期权后，又得到了一批新的股票期权，从而一直将离职成本保持在较高的水平，有效防止人才的流失。
    总之，股票期权激励约束方式实际上特别适合证券公司，这其中有几方面的原因：一是证券公司聚集着众多人才，但流动性较大，以股票期权作为薪酬组成部分，既可起到激励约束作用，达到吸引、留住人才目的，还可减少当期现金支出；二是证券公司股权比较集中，因而推行股票期权计划时所受到阻力相对较小；三是在方案设计方面，证券公司本身就是从事企业股权方案设计的专业机构，因而可以制定出更切合自身实际的期权方案；四是在具体运作上，上市证券公司具有更大的灵活性，从而可以更好地将激励约束机制与公司的发展目标结合在一起，使股票期权发挥更大的作用，这对提高中国证券公司市场竞争力是十分有利的。
    (二)股票期权模式关键技术设计
    证券公司股票期权模式设计路线为股票期权管理机构、股票期权实施对象、实施股票期权一般原则、股票期权形式选择、股票期权比例确定、股票期权授予时机、股票来源、股票期权行权价格、限制期。
    1.股票期权管理机构。股票期权的管理机构为证券公司董事会领导下的薪酬委员会。经过薪酬委员会授权，员工才能获得股票期权，而且员工每次变现股票期权，都必须得到薪酬委员会的再授权，没有薪酬委员会的再授权，员工不得行权。薪酬委员会有权缩短或延长员工持有股票期权的授予时间，比如在某些特殊情况下，可以在当日将所有的不可行权的股票期权变为可以行权的股票期权，也可以根据事先规定的条款，对某人不进行再授权。
    2.股票期权实施对象。证券公司的高级管理人员掌握着证券公司的发展方向，是主要的委托代理问题所在，因而是股票期权的主要实施对象，另外，证券公司的一些部门如投资部门、投资银行部门、研究机构等部门虽然员工数量比较少，但是他们都是公司员工中的精华，也是证券公司日后进一步拓展业务的中坚力量和公司的宝贵财富，他们在公司中的作用巨大。同时由于他们具有丰富的实践经验和组织领导能力，他们将是其他证券公司尤其是国外证券公司人才战的焦点，因此他们也是证券公司实行股票期权计划的重点。证券公司暂时宜先在高级管理人员、主要技术人员、主要业务人员中试行股票期权计划。
    3.实施股票期权一般原则。主要有以下几点：
    (1)证券公司员工须在公司工作满18个月后方有资格参与股票期权计划，但被薪酬管理委员会认定为公司急需人才的可不受此限制。(2)任何持有公司5％以上股票比例的人士，将不能参与股票期权计划，除非其期权行权价高于同次授予其他人期权的10％，或在授予后6年内不能行权。(3)股票期权从获得授予之日起，有效期暂定为10年。(4)股票期权只能以现金行权。(5)在股东大会批准的股票期权额度未使用完毕之前，公司不向股东大会申请实施新的股票期权方案。
    4.股票期权形式选择。股票期权由最初的意义衍生出了许多新的形式。适合于证券公司的股票期权形式主要有以下几种：
    (1)真实期权，所谓真实期权，是指允许公司员工在一定时期内以某种优惠价格通过支付现金购买本公司一定数量股票或向公司出资的权利。
    真实期权例子：一家上市证券公司，允许其雇佣的某高级员工在任职满1年后，以每股10元的价格购买本公司股票1万股，但是当该员工行权时，股票的二级市场价格已经高达每股15元。该员工仍然按照每股10元的价格支付购股资金。该员工按规定持有一定期限后，可以在二级股票市场卖出。
    (2)虚拟期权。所谓虚拟期权，是指公司按照一个预先约定的价格在其雇员名下记入购买一定数量股票的权利。这是一种允许公司员工购买股份或出资的权利，但是这种购买是虚拟的，或者说是一种模拟股份，一般不需要该员工真实支付现金，而是进行赠予或把奖金进行转化而得。虚拟期权行权后有分红权，但无投票权。
    虚拟期权例子：一家证券公司承诺给予其雇佣的高级人才1万股的虚拟股票期权，如果允许以每股10元价格记入其名下，在任职期满结束时或期权可变现时股票二级市场价格是每股15元，那么，1万股股票市场价格的15元与10元的差价由公司直接支付给其雇佣的高级人才。
    虚拟期权不要求公司扩充资本发行实际股票，虚拟期权与真实期权的差别在于：一是企业支出不一样。虚拟期权中持有人的收益企业是以现金或与之等值的股票支付的；而采用真实股票期权的情况下，企业不用支付现金，个人行权时则要通过向企业支付现金来获得股权；二是税收优惠不一样，在美国等发达国家，虚拟期权没有任何税收优惠，而真实股票期权则往往有税收优惠。
    (3)限制性期权。所谓限制性期权，是指有交易限制条件的股份。通常是经董事会批准，公司对员工直接赠送或授予其未来可以持有的股份，作为激励员工关心公司长远发展或继续在公司服务的手段。一般而言，限制性期权的限制性体现在不能在证券二级市场变现，只能由公司回购，而且回购有时间限制。限制性期权行权后有投票权，也有分红权。
    证券公司可以把对有关人员的部分现金奖励转化为限制性股票期权，限制期设定为1～3年。具体地说，就是在持有者任期内，股票期权只能变现一部分，任期结束若干年后才可变现完，而且每次变现都要取得授权。如果在规定期限不变现，则转为公司的实际股票，这样做既降低了对员工的大量现金支付，又相当于让员工自己出钱买股票期权，使员工承担部分经营风险，同时还有利于调整公司股

     

权结构。
    5.股票期权比例的确定。证券公司首先对员工的基本工资、效益工资、奖金、股票期权等全部经济收入，通盘予以考虑，然后才能合理确定各个部分的份额。其中，员工持有股票期权的数额，以后随着证券公司的发展可以逐步扩大比例。被聘用的公司高级员工，初次享有的股票期权数量不宜太高，随着董事会和公司管理层对其人力资本产权价值的认可，可二次、三次甚至更多次地授予其较多的股票期权。
    6.股票期权授予时机。证券公司薪酬委员会一般宜在以下三种时候对员工授予股票期权：受聘、升职、每年一次的业绩评定。薪酬委员会根据公司年度整体业绩、员工表现来决定合适的股票期权数量。
    7.实施股票期权股票来源。股票期权行权所需的股票来源通常有两个渠道：(1)公司发行新股票(包括首次公开发行时预留股票和首发以后的定向增发)。(2)通过库存股票账户回购股票。库存股票是指一个公司将自己发行的股票从市场购回的部分，这些股票不再由股东持有，其性质为已发行但不流通在外，公司将回购的股票放入库存股票账户。当期权持有人在行使期权时，公司或利用发行新股或出售库存股票。根据股票期权或其他长期激励约束机制的需要，库存股票将在未来某时再次出售。
    8.行权价格确定。股票期权的行权价，是指购买股票的价格。股票期权的行权价，可以高于或低于相应的市场价格。一般而言，行权价都是事先确定好的价格。确定股票期权行权价的方法：(1)现值有利法，即行权价低于当前股价。(2)等现值法，即行权价等于当前市价。(3)现值不利法，即行权价高于当前股价。
    由于中国股票期权制度还处于探讨阶段，加上公司经营的体制环境不太宽松，经理人无法完全行使应有的控制权，因此实行现值有利法也有一定的市场。为了防止经理人利用信息降低股价，一般确定股票期权行权价为股权授予日前90日收市平均价的80％-100％，具体比率由公司决定。
    在以下情况下，股票期权数量和行权价进行调整：
    第一，当公司分派现金红利时，已授予但尚未行权的期权不享受分红权，但行权价须作出调整。调整方式为：调整后的行权价=调整前的行权价一每股派现金额
    第二，当公司发生送股、转增股本时，已授予但尚未行权的期权数量和行权价要进行调整，未授予的期权额度也要相应调整。调整方式为：
    调整后的期权数量=调整前的期权数量×(1+送股比例或转增比例)
    调整后的行权价格=调整前的行权价格/(1+送股比例或转增比例)
    第三，当公司进行配股时，已授予但尚未行权的期权数量和行权价都要进行调整，尚未授予的期权额度也要调整。调整方式为：
    调整后的期权数量=调整前的期权数量×(1+配股比例)
    调整后的行权价格=(调整前的行权价格+配股比例×配股价)/(1+配股比例)
    第四，当公司增发新股时，如果出现向老股东的配售并进行除权处理，则视同配股处理。若没有向老股东的配售且不做除权处理，则已授予但尚未行权的期权以及尚未授予的期权额度均不需调整。
    9.股票期权限制期。一般来说，股票期权在限制期内是不能变现的，大公司的限制期大多在5～10年之间。由于股票期权计划在证券公司是试行，限制期可以缩短为1～3年，以后逐步延长限制期。
    三、对证券公司建立股票期权激励约束的进一步要求
    股票期权激励约束尽管有效，但证券公司在实施中应符合以下要求：
    第一，实施股票期权激励约束要注重坚持，并与灵活性有机结合。注重坚持是指激励约束制度一旦颁布就要不折不扣地实施并坚持下去，否则公司将失去员工的信任。灵活性则指针对不同的激励约束对象、在不同的环境中以及随着时间的变化，所使用的激励约束工具和激励约束方法的组合应该有所不同。灵活性还指在借用或借鉴西方的股票期权激励约束方法时一定要进行创新，切忌简单模仿。
    第二，要与市场比较和横向比较。股票期权激励约束设计要注意的问题是，一是与整个证券市场波动比较，二是盈利情况与同行业比较及与同行业的上市公司股票比较。
    第三，证券公司实行股票期权计划的主要目的之一是吸引人才并留住人才，这与一般公司的股权计划有很大的不同。一般公司的股权计划注重员工所持股票的流动性，只有保证股票的流动性，才能使普通员工的持股收益得到保证。相反，证券公司的股票期权计划应该强调持股的收益性，同时要利用各种合同条款尽量降低员工手中所持股票的流动性，以达到吸引和留住员工的目的。

     


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提供人：佚名
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