债中，技术性违约的次数为405次，第十一章破产保护的128次，第七章清算破产的1次，第9章破产保护的53次。

 

　　尽管市政债信用风险事件中技术性违约和第十一章破产占主要，但第九章破产才会对当地市政政府产生更加实质性影响，并且通常引起金融市场的波动，因为第九章破产比其他信用风险事件更意味着当地经济的大幅度、全面萧条。

 

　　针对市政破产的第九章直到二战后才出现。1937年，国会通过另一个法案，在破产法中增加了针对市政的第九章。其后，第九章的调整主要体现在1976、1978、1988年的修改。自1937年以来，截止到2010年底，破产的案例在600家左右。据美国破产协会(American Bankruptcy Institute，ABI)的统计，自1980年到2010年，市政第九章破产案件基本呈上升趋势：年均案件数从上世纪80年代的4.7件上升到90年代的10.9件，进入21世纪第1个10年则下降到7.7件，但仍然高于上世纪80年代。

 

　　尽管市政的破产或违约给投资者造成损失，但市政债的信用风险相对公司债而言仍然较低，这在市政违约之后投资者的回收率得以体现。通常的回收率有如下两种计算方法：发行者违约后一段时期内债券市场价格与面值的比例(价格回收率)，或者投资者最后获偿与面值比例(获偿回收率)。根据Mood's对1970年到2000年18只市政债的统计，平均价格回收率为66%，企业则为42%。可见该期间市政债、公司债的回收率分布情况，其中大部分的市政债回收率集中在高回收率区间，而大部分公司债则集中在低回收率区间。当样本扩展到2009年时，市政债价格回收率下降到59.91%，但获偿回收率仍高达67.04%。

 

　　四、危机中的制度改革

 

　　金融危机严重破坏了美国的经济运行和政府运行，也使美国当局重新审视包括市政债在内的整个金融制度，采取了一系列重整美国经济的修补措施，其中主要的是《美国复兴和再投资法》(American Recovery and Reinvestment Act，ARRA)和Dodd-Frank法(DODD-FRANKWALLSTREETREFORMANDCONSUMERPROTECTIONACT)。其中，前者创设了一种新的市政债——建设美国债(Build America Bonds，BABs)，来帮助各市政主体筹措资金以度过难关；后者对市政债的政府监管和自律监管进行改革，以促进市政债市场统一、透明，更好地保护投资者以及市政债发行者。

 

　　(一)危机中的政府监管。在2010年之前，SEC中只有少数人负责市政债的监管。Dodd-Frank法(2010年7月21日签署)第979条规定，在SEC内部单独成立一个市政证券办公室(0fficeofMunicipalSecuri-ties)，招募具有市政债背景和经验的人士，负责对市政债规则的管理并和MSRB协同工作，以从政府方面增强SEC对市政债券的发行者、咨询者、投资者等各方面的监管。此外，Dodd-Frank法要求SEC研究修改《1934年证券交易法》中第15B(b)款内容。该款被称为“Tower Amendment”，于1975年由前德克萨斯州共和党议员John Tower提出对《1934年证券交易法》的修改。该款禁止SEC或MSRB在市政债发行前以直接或间接手段获取发行者相关材料。

 

　　(二)危机中的自律监管。美国市政债的自律监管组织是市政证券规则委员会(Municipal Security Rule-making Board，MSRB)，由国会在1975年创建，其主要职能是保护投资者和公众利益，其制定的规则需要得到SEC的批准。次贷危机及随后金融危机暴露出的问题促使MSRB自律监管也进行相应改革。在这次危机中，市政债违约事件大量上升；很多投资者和发行者的利益受损，最大的投资银行则陷入各种受贿、欺诈诉讼中。因此，扩大职能，将投资银行等相关机构也纳入监管中构成MSRB监管改革的重要内容，这在Dodd-Frank法中第975条得以体现。按照Dodd-Frank法的规定，MSRB对市政债自律监管的新规则还在制定中，但至少包括如下内容：市政债咨询者必须在MSRB(Municipal Advisor)‘注册，获得MSRB认证，并通过MSRB的一项考核，该考核具体细则还在制定中；MSRB委员会的多数由独立人士担任。此外，Dodd-Frank法对市政债咨询者的自律监管还包括如下规定：市政债咨询者对其客户具有诚信义务(Fiduciary Duty)，并在向市政债发行者提供咨询时遵守最高准则，将发行者利益置于自身利益之上，公开披露潜在的利益冲突，评估各种金融决策方案。

 

　　在MSRB新制定的其他规则中比较重要的一条是关于“付费入场”(Pay-to-Play)规则。“付费入场”指市政债发行过程中的一种曾被使用的现象，即市政咨询者通过政治捐献获得市政发行中相关业务。

 

　　(三)危机中的产品创新。在成熟市场经济中，通常的产品创新不由政府直接推动或主导，这在美国尤其如此。然而，金融危机的特殊性和系统破坏性使得美国联邦政府也采取市政债产品创新来作为一种应对策略。按照2009年2月17日签署的《美国复兴和再投资法》(American Recovery and Reinvestment Act, ARRA)第1531条款，美国各市政主体将发行一种新的市政债券“建设美国债券”(Build America Bonds，BABs)，筹措资金以用于市政基础设施及创造就业机会。BAB属于应税市政债券，即利息需要缴纳个人所得税。BAB的创新之处不是利息缴税。按照利息是否缴税来划分，美国市政债券可以分为应税债和免税债。有些市政债筹措的资金用于一些市政需要使用的私人项目，这些市政债中的相当部分属于应税债。

 

　　与通常的金融产品相比，BAB的创新之处在于如下几点：(1)通常的金融产品创新是为了便利市场微观主体管理风险，而BAB目的是帮助美国各级政府度过金融危机。(2)通常的金融产品创新由市场微观主体设计和运行，一般与政府没有直接关系，但在BAB中，政府设计其机制并介入运行。具体地，联邦政府为市政债的发行提供补贴来降低市政债发行成本，帮助地方政府筹措资金。联邦政府的补贴主要通过两种方式：补贴BAB持有者利息收入所交税的部分；补贴BAB发行者利息支出的部分。

 

　　事实上，BABs自2009年4月开始发行，至2010年底共发行了面值1815亿美元的市政债。无论是绝对发行量还是在所有市政债中的相对比例，BABs的发行量都经历了波折性的增长。在ARRA通过之后，各市政主体终于找到一条和以前不一样并可能降低成本的新途径，因此初期BAB发行量达到8千亿美元，占所有市政债总额的比例接近12%。之后，由于市场的反应、市政主体的学习和调整，BAB的发行量经历了曲折，既有增加时期，也有下降时期。接近2010年底时，由于BAB条款有效期未获得国会扩展，将会减少市政筹资的途径，因此很多市政在这段时期内增加了BAB的发行，使得BAB的发行量随着到期期限的接近而大幅增加。

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