指导性文件。这些无疑是必要的。但更重要的问题，或者说完善公司法人治理结构的当务之急，在于尽快解决公司一股独大的股权结构和股票被分割成流通股与非流通股这两个问题，因为这两个问题是上市公司各种不规范行为产生的制度基础和内在根据。而解决这两个问题，必须过国有股减持这一关。国有股减持的核心问题是价格问题。从保证减持价格公平、合理的角度出发，似应改变目前按股票市价减持的定价方式，实行以每股净资产为基础，向上浮动一定幅度的定价方式。这样既兼顾了政府和投资者的利益，又可加快减持进程，有利于维护市场稳定。应改变公司经理层的生成机制，尽快建立职业经理人市场，使公司经理层通过市场遴选产生。

　　四、完善市场运行与管理机制

　　在完善股票定价机制方面，应严厉打击市场操纵，遏制过度投机行为，引导投资者确定理性的投资理念，使股价真正成为公司经营业绩与内在价值的反映与折射；在信息披露方面，考虑到利益驱动是造假者造假的根本动因，应加大对造假当事人的处罚力度，并追究其法律责任，使造假者的违规收益大大低于违规成本。同时，应着力整治全国的信用环境，规范市场秩序，重建市场信任。因为在造假行为无孔不入，伪劣假冒充斥各个领域、各个行业、各个地区的情况下，要资本市场独善其身是难以做到的。此外，应加大监管力度，并建立监管当事人监管失察责任追究制度，以强化监管者的事业和责任感；完善市场退出机制，对有重大违规行为的上市公司，应直接退市。考虑到这种退市会直接损害投资者利益，应抓紧建立民事赔偿制度，追究违规当事人的民事赔偿责任。

　　五大缺陷影响股市有效配置资源

　　我国资本市场的现实功能与其应该发挥的功能存在较大差距，虽然与市场的发育程度较低有着某种内在联系，但更深层的原因，在于其存在五大缺陷。

　　一、市场准入机制的缺陷

　　这一缺陷与当初对股市的定位息息相关。由于我们曾把为国企脱困服务作为市场的目标定位，这样就使得一种最能体现市场化要义的金融范畴，成为在很大程度上听命、服从和服务于行政的制度安排。让哪些企业上市，一定时期内上市多少企业，不是市场在严格准则约束下自我选择的结果，而是行政行为的产物。这就为市场的健康发展埋下了隐患。一些不具备上市标准的企业得以挂牌上市。而一些符合上市要求的优质企业，却因为指标限制很难进入市场。因此，在市场准入这个关口，金融资源配置就不是优化的。这种状况直到今年才有所改变。

　　二、公司法人治理结构的缺陷

　　我国上市公司大多脱胎于国有企业，且国家股、法人股占到公司的总股本的6%～7%.从实际情况看，相当一部分法人也是国家控股的，即变相的国有股。由于国有资产缺少真正意义上的人格化代表，在产权主体虚置的情况下，上市公司作为股份制企业，其外部形式更重于内在实质，与规范运作的股份公司存在相当大的差距。一些上市公司的决策与监督机制不规范，董事长“一只手否定一片手”，股东大会、监事会形同虚设，“内部人控制”现象严重。由于国内没有职业经理人市场，公司决策层实际上由有关行政部门委派而非股东自由选择，这样，上市公司的委托代理关系难以符合市场化要求，公司经理更多的是对作为控股股东的政府负责，小股东的利益则被至于相对次要的位置甚至不予考虑。“一股独大”的股权结构，使有关行政部门可以轻易地凭借大股东地位对公司施加干预和控制，导致经理层不能站在企业家的立场上考虑和处理问题。

　　由于没有完善、规范的法人治理结构，公司经理层感受不到来自市场的外部竞争压力和股东的内部压力，缺少炽烈的逐利动机和进取创新精神。在这种情况下，自然也就无法提高金融资源的配置效率。不规则的关联交易、母公司把上市公司当作“提款机”、损害中小股东利益的股利分配等现象的频频发生，都与公司法人治理结构的缺陷直接相关。

　　三、股票定价机制的缺陷

　　股价反映的是股票未来收益与风险之间的一种函数关系，是市场对股票的一种自然的评价结果。股票定价机制的完善程度，亦即股票定价的准确程度，直接关系到市场资源配置功能的发挥程度。股价是金融资源配置的“指示器”。只有在市场公平竞争基础上形成的公正合理的股价，才能有效指导增量金融资源的分配和存量金融资源的调整，使金融资源真正流向业绩优良，成长性好的公司。自股票发行实行“核准制”以来，新股发行价格逐步趋向市场化，“买新股必赚”的神话已被打破，但公司出于“圈钱”的需要，配股价和增发价仍然偏高。不过，较之这两种股票发行价格，股票交易价格存在的问题则要严重的多。

　　就现实情况看，股票交易价格与公司的治理质量、经营业绩和内在价值存在较大程度的背离。推动股价上扬的不是公司实实在在的经营成果和成长性，而是庄家精心炮制的各种“概念”和“题材”。绩优股价格长期蛰伏不动甚至逆市下跌，而绩差股却风光无限，扶摇直上，屡创新高。投资者年年翘首企盼业绩浪，但公司的中报、年报公布后，“业绩浪”却千呼万唤不出来。在最近这一轮调整行情中，绩优股也没有表现出应有的抗跌性。上市公司的股价大多数是脱离基本面运行的，其中60%以上的公司股价高于基本面运行，同时也有16%的公司股价低于基本面运行。按照有效市场理论，一个有效率的市场，必然是有效定价的市场，即市场对金融资产的定价效率是高的，金融资产价格能够充分、真实、及时地反映所有可获得的与之相关的信息。

　　股票定价机制缺陷使得我国股市的定价效率低下，扭曲的股价信号不仅会导致金融资源的低效甚至错误配置，助长股市泡沫，而且对业绩优良的公司也是一种打击。同时，也助长了股票投机，不利于引导投资者树立理性的投资理念。事实是最好的老师。面对一个买绩优股赔钱，买绩差股却能获得丰厚资本利得的市场，要投资者树立理性的投资理念无疑是天方夜谈。自然，所谓的“投资者教育”也无法收到实效。

　　在谈到股票定价机制的缺陷时，不能不涉及股票市盈率这一与定价机制密切相关的问题。垃圾股和绩优股在市盈率水平上的巨大差距，实际上是股票定价机制缺陷的直观的、外在的表现形式。当然，这是就市盈率的结构而言。其实，就整个市场的市盈率平均水平看，也明显为高。特别是我国加入WTO后，市盈率将与国际股市水平逐步接近，因而市盈率降低是一种必然的趋势。尽管人们可以用“我国股市是新兴市场，市盈率高是正常的”、“如考虑三分之二的未流通股，市盈率并不算高”等各种各样的理由，来为高市盈率辩解并力图证明其存在的合理性，但市场规律是不可抗拒的。7月以来沪深两市股指节节下滑，固然有国有股减持政策出台、央行清查违规入市资金等消息面的影响，但在市盈率水平高企的情况下市场本身有调整的内在要求，股价需要向内在价值回归，也是一个十分重要的因素。对于这一点，广大投资者亦感同身受。显然，高市盈率水平也为股票定价机制缺陷提供了一个注脚。

　　四、信息披露的缺陷

　　信息披露通过影响股票交易价格的形成来影响金融资源的配置效率。只有保证信息披露的真实性和及时性，才有可能形成公正、合理的股票交易价格。但在我国，信息披露中的虚假现象和资本市场的发展形影不离、相伴相随。从过去的琼民源、成都红光、大庆联谊、到今天的ST猴王、银广夏、麦科特…，造假之风屡禁不止。市场的公信力被严重破坏，投资者对上市公司和市场的信心受到了很大影响。少数上市公司与“庄家”配合，利用内部信息或散布虚假信息联手进行市场操纵，谋取私利。在这种情况下，股价被“庄家”玩弄于股掌之上，与股票的内在价值毫不相

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