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“利率走廊”调控的运行机制及其在我国的实践意义
收集整理:佚名    来源:本站整理  时间:2009-02-06 18:59:47   点击数:[]    

的多少及由此带来利润的高低,但无货币供给量变动的利率调控机制却又是以存在众多的存贷业务为条件来达到遏制商业银行对央行贷款依赖的目的,这是一个两难的选择。”笔者以为,在“利率走廊”调控模式下,中央银行根本就不会面对这样一个两难的选择。因为。在“利率走廊”调控模式不仅不“需要央行处理繁多的存贷业务”,甚至可以大大减轻日常业务的负担。因为,结算余额等于零就将存贷款业务降到最低限度;公开市场操作成为稳定利率的辅助手段,国债买卖大幅度减少,央行因此可以集中精力于选择和执行货币政策。对两难选择担忧表明作者对“利率走廊”调控的机制的理解不到位,所以他们还会进一步质疑“无货币供给量变动的利率调控机制”与“我国银监会与人行分开,……让央行专注于其货币政策,…保持货币政策的独立性和决策科学性”目的“不一致”。笔者相信本文对“利率走廊”的作用机制的进一步阐述,有助于化解部分专家学者的质疑和担忧。

  三、我国利率市场化可行选择

  “利率走廊”调控也是我国利率市场化的可行选择,不仅因为我国的金融市场不成熟、公开市场操作还没有发展到可以独立调控利率的地步,更因为“利率走廊”的操作简便、直接和透明、有效,适宜为不同经济体制的国家所用。这是许多国家选择这种调控方式的最主要原因之一。

  有作者比较认同笔者关于“利率走廊”运作机制的分析,但是,却认为我国不具备如此操作的基本条件,因为这种调控方式要求商业银行是追求利润最大化的经济主体,央行不能限制商业银行再贴现和再贷款的额度,准备金率必须保持在较低的水平上,等等。笔者也认同这一判断,确实我国目前还不具备实行“利率走廊”调控条件,但是,这并不意味着我国不该朝着这种调控方式的方向努力。因为“利率走廊”调控模式已经为市场经济和金融市场发展程度不同的国家和组织所普遍运用,如加拿大、德国、法国、意大利、瑞典、瑞士、芬兰、匈牙利、斯洛文尼亚、澳大利亚、新西兰、印度、斯里兰卡、纳米比亚以及欧洲央行等等。甚至连素以公开市场操作调控利率非常成功著称的美国也在朝这个方向努力。我国货币当局也已经有运用这个模型的意向。戴根有(2003)就撰文指出:“在人民银行自动质押融资系统的支持下,建立中央银行的贷款便利机制,使得商业银行可以在清算资金不足时向人民银行自动进行债券质押融资,这些措施将大大降低商业银行持有的准备金数量,并建立起以准备金利率为下限,以隔夜自动质押融资利率为上限的货币市场利率走廊,以稳定货币市场利率水平”。

  此外,我国商业银行不完全是追求利润最大化的经济主体,并不意味着它们完全不是追求利润最大化的经济主体,没有追求利润最大化的意向和倾向。只要解除带有计划经济性质的制约和干预,我国商业银行也能在“利率走廊”中形成均衡的拆借利率。当然,这种制约和干预的解除不能一步到位,一蹴而就,而只能在估计解除每一项制约和干预的市场反应和代价基础上,在金融体系能够承受的范围内,逐步地促使商业银行成为追求利润最大化的经济主体。在这里笔者非常赞同有关作者的观点,“利率市场化道路不能等到什么条件都成熟了才进行。因为很可能,利率市场化正是形成这些条件的条件。”促使商业银行成为利润最大化的经济主体也不能坐而论道,把一切可能发生的情况和应对措施都完全考虑到位了才付诸实施,因为有许多具体问题不做是想像不出的,所以还是得“摸着石头过河”,做起来再说。可以肯定,在金融和经济改革的过程中,许多实现目的的条件往往正是实现目的的本身,改革需要在试错的过程中逐步推进,不采取“利率走廊”调控方式就没有试错的条件和可能。

  其三,解除有关制约可以促使均衡利率的实现。我国商业银行面对的限制扭曲了利率决定机制,如再贷款和再贴现需求要受到额度限制,所以即便拆借利率高过央行贷款利率,拆借市场也得不到足够的资金补充,拆借利率就无法均衡在央行存贷款利率的二分之一上。同时,我国商业银行存款利率没有放开,贷款利率只有核心利率上下9~17%的波动幅度;各家商业银行为保障自己的安全性,控制各分支行拆入拆出的规模,从而扭曲同业拆借市场的运作,扰乱均衡利率的形成。这些问题并不能从根本上制约“利率走廊”的形成,只要管理层逐步扩大存贷款利率波动的幅度,放松对再贷款再贴现的额度限制,利率的决定可以向正常规范的位置回归。更何况,我国还有实现“利率走廊”调控的有利条件,譬如,我国一直对商业银行在央行的存贷款支付利息,这是实行“利率走廊”调控最基本要求。美联储却因为不对商业银行存款支付利息,所以目前无法便捷地实现“利率走廊”调控。

  最后,也是最重要的是,我国国债公开市场调控利率要比“利率走廊”困难得多。目前,我国国债的期限较长,品种单一,流通比例低,持有者结构不合理,央行几乎已经“弹尽粮绝”。以致于央行只能将长期债券作短期正回购或逆回购,因为不是买断或卖断的交易,所以即便调控的利率目标没有实现,在到期日央行也只能将这些国债买回或卖出,从而抵消初始的调控效果。而且,规模有限的国债交易调控利率的力度也难以符合要求。一旦央行耗尽有限国债,就无法在公开市场上实现对利率的调控。尽管,央行票据可以作为国债的替代,但它的发行也屡屡流标。而要增加国债总量,改善国债的期限结构、品种结构和持有者结构,扩大流通比例,则既需解决许多技术问题,更要协调与财政等各方利益,还要磨合参与者的博弈,其所耗时间肯定要超过创造“利率走廊”调控所需条件的时间。

  参考文献:

  [1]郑小胡。我国现行利率调控模式选择的必然性 [J].上海金融,2004;2

  [2]胡海鸥,贾德奎。无货币供给量变动的利率调控——我国利率市场化道路的另类选择。上海金融,2003;1:

  [3]罗巧根,胥德勋。利率市场化概念的新描述与我国利率政策的选择。上海金融,2003;11:18—20

  [4]Craig Furfine,2003,“The Fed‘s New Discount Window and Interbank Borrowing,”Federal Reserve Bank Of Chicago working paper May:2—18

  [5]Michael Woodford,Monetary Policy in a World Without  Money,  NBER  Working   Paper   No.7853, Aug.2000

  [6]Timo Henckel,Alain Ize,Arto Kovanen,1999,“Central Banking Without Central Bank Money,”IMF WorkingPaper,July;5—18

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