形成债券市场做空机制，改善债券市场的流动性。
4　买断式回购的影响及其意义
　　在买断式交易模式下，国债回购表现为一前一后两笔事先约定的反向交易，逆回购方在期初买入国债后享有再行回购或另行卖出债券的完整权利，由此国债进行买断式回购后仍可在二级市场自由流通。在更深层的意义上，对于逆回购方而言，由于在期初融出资金并取得国债后可以立即卖出，到期末再偿还所卖国债并取回本金和利息，因此在买断式回购过程中进行上述债券和资金的并行操作时，其交易行为实际上恰好可以拆解为：一项融入国债后即行卖出但须按期偿返原券的国债卖空交易，以及一项融出资金后到期收回本息的资金拆借交易。因此，买断式回购交易实质上是融券卖空账户和资金拆借账户的并行组合。一个相应的重要结论是,逆回购方在买断式回购中能以全额资金保证的方式，实施定期偿返原券的国债卖空交易。
买断式回购的逆回购方可以将债券在回购期限内自由支配。因此，逆回购方可以有三种选择:抛出抵押债券，在回购期末购回完成交割;用抵押的债券再进行正回购融资，期末反向操作完成交割;继续持有债券。可见在买断式回购下投资者可构建的盈利模式较封闭式回购时丰富得多，不仅可以继续进行多头效益放大模式、回购利率跨市套利模式等大家熟悉的操作，而且可以派生出,空头效益放大模式、套期保值模式、债券组合套利模式、回购利率组合套利模式等众多新的盈利模式。
　　从市场效应来看，买断式回购将在我国利率体系中正式引入远期价格揭示机制。买断式回购采取净价报价交易方式，其到期交易价格除反映融资融券活动的成本以外，还反映对标的债券远期净价的预期，进而反映市场对利率变化的相应预期，该市场预期因素将为发行人与投资人的利率决策提供重要依据。与此同时，融券卖空、对冲保值、抵补套利、基差套做等多重交易方式可以大大提高债市定价效率，并构筑更为平滑合理的市场收益率曲线
5　买断式回购的定价
　　上文中曾经提及，根据买断式回购的特点可以将买断式回购看作是一个国债空头与一个标的资产与国债空头品种、数量均相同的期货多头组合。因此就可以通过对组合中两种资产的定价来解决买断式回购合约的定价。
　　 假设:
　　 S：国债目前的市场价格
　　X：国债回购的协议价格
　　R：无风险收益率
　　?驻ｔ：国债回购期限
　　I：国债利息的现值
　　 若国债的正回购方以当时的市场价格S出售给逆回购方，到期以协议价格X购回，则我们可以直接利用远期或期货的定价公式来对买断式回购进行定价。
　　可以得出买断式回购的价值为：
　　 S－l－Ke－R?驻t。
　　我们发现买断式回购与期货或远期合约的定价公式相同，原因在于在远期和期货合约的定价公式中将远期价格视为现价的期望，因此将远期价格按照无风险利率贴现就等于现价。而在买断式回购的定价中并没有此假定，因此在实质上二者并不尽相同。
　　(S－l）eT?驻t。因此交易中的远期价格将在一定意义上成为市场的重要指标，对完善合理市场收益率曲线，形成无套利的有效市场，债券合理定价都有十分重要的意义。
　　由于笔者知识水平有限，对于买断式回购的定价还存在着很大的不足和缺陷，谨希望能对读者对买断式回购的定价有所帮助。
6　买断式回购的套利策略
　　套利操作是买断式回购的主要盈利方式，买断式回购套利可以分为单券套利和投资组合套利。
　　(1)单券套利主要有单向放大套利、券种间利差套利、掉期套利、回购利差套利。
　　(2)买断式回购投资组合交易策略。凸性交易策略是常用的投资组合交易策略，指的是构建一个凸性为正的投资组合，只要整体收益率曲线发生平移，无论上移还是下降，投资组合都能获利。通常可以利用构建蝶型套利投资组合来实现构建凸性投资组合的目标。蝶型投资组合配置策略可以在控制整体利率风险的基础上，利用部分年期利率相对变化带来的市场机会来扩大收益。在未来市场推出买断式回购交易后，基本上不需要占用投资人自有资金，就可以做到无成本套利，对于投资人来讲，属于额外的风险收益。因此也可以通过蝶型投资组合进行放大套利，有效提高整体资产的回报水平。另外蝶型套利在控制操作风面方面的优势也非常突出。蝶型组合套利策略由于有多、空两部分仓位的平衡，可以有效地规避市场系统性利率风险，相对于多层回购套利等其它套利策略，这种操作策略的整体风险要小得多。
参考文献
1　施建祥．我国证券回购市场的发展与规范［Ｊ］．财金贸易，1995（12）
2　郑振龙．金融工程学［Ｍ］．北京：高等教育出版社，2003
3　约翰，赫尔．期权、期货和其它衍生产品［Ｍ］．北京：华夏出版社，2003
4　刘骏．开放式回购催生合理收益率曲线［Ｎ］．证券时报，2004-4-13

上一页  [1] [2]