则负债累累，而今前三者都是发展中国家，负债累累的倒都成了发达国家。

    从外汇需求的角度看，考虑到与一国外汇储备需求相关的因素，如支付进口、偿付短期外债、保持汇率稳定和灵活性、经济对外开放度、货币国际化程度以及政治因素，甚至金融危机中防范性外汇需求等，以较宽口径粗略计算，中国外汇储备适度规模为0.9万亿美元～1.1万亿美元足矣。相形之下，目前的外汇储备远超外汇储备的适度规模，具超经济储备特征。即使1955年～1975年处于工业化高速成长时代的日本和德国，其外汇储备对美国GDP的比重也从未超过2%，对本国GDP的比重很少超过5%，但如今的中国，这两个比率分别接近12%和50%④。

    外汇储备的边际成本与其规模成正比，过多的外汇储备意味着经济效率损失，既面临外汇敞口的风险，以外汇持有的储备遭受价值下跌和贬值之苦，又让货币政策承受对冲过多流动性的压力，形成国内资产泡沫和通货膨胀，外汇储备过多成了通胀源头，增加央行对冲工作的压力和人民币升值压力。在中国3万多亿美元的外汇储备中，美元资产占2/3且大部分为美国国债和机构债，在美国史无前例的财政赤字与量化宽松货币政策下，中国外汇储备承受着美国国债市场价值下跌与美元贬值的双重挤压，购买力显著下降，辛苦积累的国民财富无情“西”流。在名义收益率率仅约5%的前提下反过来被外方用于对华直接投资（FD）I⑤，获得超过20%的平均收益率，持有过多外汇储备的机会成本显然。

    二、中国外汇储备的积极管理与多元化投资无论从外储保值增值角度考虑，还是从加强宏观调控的有效性看，外汇储备的分流都是一件很紧迫的事。

    1.从源头上遏制外汇储备的增长势头全球金融危机中的全球经济形势恶化、全球流动性枯竭、中国出口萎缩等都未能抑制中国国际贸易顺差和外汇储备的增长，2010年以来国家在出口导向和引资导向的外贸外资政策上有所调整⑥，在人民币汇率问题上考虑了更多市场化因素，但全年依然增加外汇储备4,321亿美元。看来从源头上遏制外汇储备的增长有困难，从来源上解决中国超经济外汇储备问题不容易。

    破解外汇储备过多的恶性循环。外汇储备多得成了问题，根源在于过度依赖出口的经济增长模式，对出口的高度依赖是因为国民收入和财富过多地聚敛在国家手中⑦，致使民间消费水平相对下降，抑制了国内需求，另一方面，政府手中掌控的巨大财富和收入推动经济产能的不断膨胀，生产过剩与国内有效需求不足之间的矛盾强化了中国经济对出口的依赖，催生更大的贸易顺差和外汇储备，形成外汇储备过多的恶性循环。破解困局还得进行结构性改革，通过降低税率、让老百姓真正成国有资产主人（指拥有国有资产股权）、推行国有资产民营化改革等方式还富于民，扭转国富民穷的局面，给中国民间消费提供更多不断增长的财产与收入基础，待国内消费增长之后，进口增加，出口顺差减少，外汇过多的困局自然化解。

    2.外汇储备的积极管理和多元化投资更为现实有效的路径选择是解决外汇储备的出路即使用问题，实施从被动管理向积极管理模式的转变，从守势向主动出击方式转变。推行“走出去”战略、启动QDII、斥资2,000亿美元建立主权财富基金———中国投资有限责任公司（2007年9月29日在北京成立，下称中投公司，CIC）等就是我国开始对外汇储备进行积极管理的开端，中投公司2007年6月斥资30亿美元入股黑石集团、12月斥资56亿美元⑧获得摩根士丹利9.9%股权、2008年9月斥资54亿美元买入货币基金Reserve Primary Fund。其它积极对外投资的机构还有国家开发银行、中国工商银行等，如国家开发银行2007年7月购买英国巴克莱银行3.6%的股份、中国工商银行2007年10月向标准银行集团（Standard Bank Group Ltd）.注资55亿美元。

    作为全球最大主权财富基金之一的中投公司出师不利，其多项金融股权投资的价值缩水不少，说明简约储备管理方式及单调的投资主体不能适应中国庞大外汇储备的高效能管理需求，而宜实施投资主体多元化、资产多元化和币种多元化，将外汇储备分为不同资产的组合，投资于不同风险和收益的市场，在保证外汇储备资产安全性和流动性的同时追求资产的收益性，不同投资主体间相互影响、相互制约、相互对冲抵补。①在不对美元市场汇率造成显著冲击的前提下，逐渐降低美元资产比重，适度提高欧元、日元、SDR及其它货币资产比重，实现币种多元化；②适度降低长期国债、机构债在资产组合中的比重，逐渐提高股权、企业债、短期债的比重，增持大宗商品的现货和期货；③为将汇率贬值和通货膨胀的影响降到最低，可更多购买美国财政部发行的收益率与通胀率挂钩的债券(TIPS)或以人民币计价的债券(熊猫债券)；④除中投公司外，外汇局、社保基金、国家开发银行等主权投资机构均积极参与对外主权投资；⑤还可尝试引入市场化的民营机构参与管理，采取“国资民营”与“国资国营”相结合，采取商业化、专业化运作方式，以追求保值增值的目标，改善储备管理的绩效。

    为降低中国在对外贸易、跨境投资与外汇储备管理方面对美元的依赖程度以控制美元贬值风险在一定范围内，中国政府自2008年下半年起加大了重构国际金融战略的步伐：①通过签署双边本币互换及试点人民币作为跨境贸易结算货币来推进人民币国际化；②通过签署《亚洲经济金融稳定行动计划》（2009年2月）及落实东盟“10+3”各国对东亚储备库份额（2009年5月）来推动区域货币合作；③央行行长周小川发表《关于改革国际货币体系的思考》（2009年3月）等文章引发全球对国际货币体系改革的关注，强调SDR的作用，试图通过认购新发行的以SDR计价的债券增加中国在IMF中的份额、提升中国在国际金融体系中的话语权与规则制定权。

    三、对中国高外汇储备使用的建议对巨额外汇储备的使用，国内不少专家学者提出了一些建议，如张维迎（2009）提议拿出其中1万亿美元国家外汇储备及政府所持的美国债券分发老百姓以拉动内需，左小蕾（2009）则提议由政府大量进口设备以推动国内投资增长，唐双宁建议将外汇储备直接用于充实国有资本，或充实到关系国计民生、掌握核心技术、科研能力强、产业链长的企业实体，或注资中小银行之类的金融机构以提升其抗风险能力和为中小企业融资的能力，等等。

    按中国人的传统思维惯式以及中国尚处发展中阶段的现状，结合国际金融危机的形势，外汇储备对外运用显然更能发挥其作用，外用宜先于内用。

    （1）全球金融危机给中国提供了一个以较低成本建立战略资源（如石油、铁矿石、黄金、有色金属、稀有材料等）储备的绝好机会，也是中国到海外进行收购、与石油等资源输出国合作、投资石油储备基础建设等的好时机。各国政府干预救市埋下通胀伏笔，而世界经济恢复之际，必是资源价格飙升之时。

    （2）可允许某些深陷金融危机而严重缺乏流动性的主权国家到中国来发行以人民币为面值的主权债券，然后允其用人民币向中国人民银行购买外汇，债券到期后再将外汇换成人民币来偿还债券本息，中国政府藉此转移了外汇资产敞口的风险，并提升人民币国际地位。

    （3）利用超额外汇储备增加在世界银行、IMF以及亚洲发展银行等国际性和区域性金融机构的资本份额，提升中国在国际金融体系中的投[1]国际货币基金组织网站http://www.imf.org/external/index.htm.

[2]美联储网站http://www.federalreserve.gov/.

[3]美国财政部网站http://www.treasury.gov.

[4]新浪财经网站http://finance.sina.com.cn/.

[5]中国人民银行网站http://www.pbc.gov.cn/.

[6]中华人民共和国统计局网站http://www.stats.gov.cn/.

[7]网页http://www.sznews.com/culture/content/2011-04/30/content_5587920_3.htm.

[资料数

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