000万股以下，如此设计，一定程度上也照顾了上交所的利益。

　　事实上，如果把中小企业板拟上市企业的规模设定在5000万股以下，与上交所的利益有很大冲突。以2004年5月10日前通过证监会发审委审核的拟上市公司为例，共有61家，但流通盘在5000万股以上的只有27家，只占总家数的44%.

　　一家证券公司投行的人士介绍，在前几年额度制和通道制的背景下，国内大中型国企上市得到了政府的扶持和监管层的鼓励，许多此类公司都已上市，今后更多的上市资源在中小型企业。

　　据了解，为了平衡上交所的利益，管理层还会有一些潜规则，如深交所的发行节奏及家数不会超过上交所。从5月底开始，深交所发行一只股票，上交所相应也发行一只股票，而且在初期阶段，3000万股以上流通盘的公司还是由上交所来发行。

　　在中小企业板初期阶段过后，深交所可否发行3000万股以上流通盘企业？其与上交所如何划分势力范围？企业可否自主选择上市地？据说，这些细节要视以后实际情况再定。

　　吴敏文认为，中小企业板块虽然是现有主板市场的一个板块，但由于其指数独立等等，市场会将其作为有别于主板的相对独立的一个“板”。市场对新板的估值将会对主板的重新估值产生一定的压力。

　　深市目前选择的中小企业上市的标准仍然沿用连续三年盈利记录的标准。由于监管当局对中小企业板块的谨慎和风险抱有高度关注，上市的中小企业将是经过多重筛选的企业佼佼者，预料中小企业上市的基本面较好，盈利也较好。同时，与主板的国有企业为主不同，中小企业板块中的上市公司大多数是体制比较灵活的民营、集体企业。因此我们面对的是一个颇具盈利性和成长性的市场。相对于目前主板中中小企业由于历史原因，普遍存在业绩较差，估值较高，根据申银万国的统计，“申万小盘指数样本股”目前平均每股收益0.15元，平均市盈率137倍，平均市净率4.61倍。新的中小企业板块将对主板原有的公司估值产生很大的下调压力。

　　发行市盈率是关键

　　近年来上海市场发行新股的定价原则是，市盈率不超过20倍。较为合理的发行价保证了二级市场的盈利空间，使近几年来新股上市后基本上均未出现跌破发行价的情况。

　　而2000年在“市场化”思路下以88倍市盈率发行的闽东电力，以11.5元发售，二级市场的投资者们只好在100倍市盈率以上的价格区间“腾挪”、“博弈”，到2001年10月该股跌破了发行价，到现在已跌到5元多。当初该公司称多募资就可以多投资，结果绩效每况愈下，到2003年每股亏损0.32元。这说明在目前我国法人治理结构尚不完善，股东利益尚未得到充分重视的环境下，上市公司“圈钱”的欲望总是很强的，因此把发行价定在20倍市盈率以内，算是维系融资者与投资者良性关系的一种举措。

　　那么，中小企业板块在发行时，是否延续这一规定？如果延续不变，将可以保证二级市场较大的盈利空间，因为以中小企业板块股票的素质来看，应该会有更高的溢价。而中小企业板块的走强，可能届时将成为大盘走强的一个导火线。

　　严格的信息披露关

　　与主板相比，中小企业板更高的风险是不言而喻的。首先，中小企业由于规模的限制和内部控制经济性的考虑，在岗位设计、流程控制等方面相对大企业来说不够完善，也不可能在这方面花费太多；其次，中小企业往往组建匆忙、家族控股现象严重、上市圈钱欲望强烈、关联交易易发性较强；再次，中小企业往往处于

　　中小企业的特征决定了其财务风险的特征。首先，中小企业由于规模的限制和内部控制经济性的考虑，岗位设计、流程控制等方面相对大企业来说不够完善，也不可能采用昂贵的科技手段来改善内部控制，内部控制的可靠性较大企业大打折扣。其次，中小企业处于高速增长过程中，整个经营管理的环境不断发生剧烈的变化，企业必须经常调整以适应环境的变化，制定的制度、规程要经常变动，企业无法按部就班地运作，这使内部控制的稳定性大大降低。再次，中小企业在与供应商、分销商以及其他策略合作伙伴的关系中处于弱势地位，这使中小企业在市场波动中更容易受到伤害。再者，中小企业处于高速发展过程中，对资金十分渴求，但企业往往缺乏可抵押的财产，在授信额度和融资成本上处于不利地位，这很可能会促使企业运用风险较高的财务结构。此外，现金流来源单一，过分依赖少数客户都对企业的财务状况构成挑战。

　　中小企业的财务风险从三个方面增加投资者的风险：一是内部控制失效导致的财务报告错报、误报，外部审计公司又不能及时发现，从而对投资者造成误导；二是决策程序和内部控制的不完善，管理层的决策失误甚至舞弊造成公司财产损失，从而给投资者造成损失；三是企业实际经营结果与业务预测和盈利预测偏离，给投资者造成损失。

　　深交所对挂牌中小企业财务风险的监管

　　根据深圳证券交易所发布的中小企业板块实施方案，中小企业板块运行所遵循的法律、法规和部门规章，与主板市场相同；中小企业板块的上市公司符合主板市场的发行上市条件和信息披露要求。因此，主板市场对上市公司的财务监管同样适用于中小企业板块的挂牌企业。同时，这个实施方案又在运行独立、监察独立的框架下，推出更加严格的公司监管制度，包括建立募集资金使用定期审计制度；建立涉及公司发展战略、生产经营、新产品开发、经营业绩和财务状况等内容的年度报告说明会制度；建立上市公司及中介机构诚信管理系统等都是主板上市公司所没有的。这对于进一步提高公司财务信息的透明度具有积极意义。

　　但是，与香港创业板市场比较，国内上市公司独立非执行董事、审计委员会的独立性和权威性仍不够，没有设置合资格会计师的角色，财务总监仍然附属于董事会或管理层。对于大部分创业型中小企业，管理层一般都是发起人股东，创业者在企业里有绝对的权威，目前既有的治理架构对公司财务风险的控制明显要弱于香港创业板市场。在中小企业板块向创业板转化的过程中，如何根据中国中小企业的特点，构建科学的财务风险控制系统，将对中小企业板块的发展方向和在资本市场体系中的地位起着决定性的作用。

　　财务“包装”不可为

　　“对于急切上市的中小企业来说，如果能找到一个经验丰富的财务经理，首先成功了一半”，江南证券投资总监李秀敏高诉《会计师》。现在监管层加大了企业财务的审查力度，一旦发现企业财务方面的细微不足，将可能导致企业上市计划的全盘失败。李秀敏以自己的经历现身说法，在2000年末，国家准备推出创业板，由于事关重大，国家准备加大对企业上市财务资料的监管力度，于是面向全国招聘监管英才。当年李秀敏是深圳大鹏会计师事务所青年骨干，他前往应聘，幸运的被聘为证监会的财会部一名监管人员，虽然后来创业板由于种种原因没有推出，但做了几个月监管高层的李秀敏亲身感受到作为一个监管者所扮演的角色，并且，他从另一个角度对财务监管的重要性有了清晰的认识。

　　李秀敏认为，很多企业现在都习惯把上市对于财务的工作成为“包装”，表明在上市的过程中，财务方面的水分是很大的。李秀敏说，其实财务“包装”是一种短视行为，由于主板上市的企业以国有企业为主体，为了使国有企业脱困，国家支持大批缺乏发展潜力的国有企业上市，虽然现在证明这只能解决夕阳企业的一时之困，并不能从根本上解决企业的发展问题，所以现在主板的长期熊气很大程度上是政策性的。但是那仅仅是国有企业，除了股民的资金被大量套牢，对于经营者，并不涉及到个人权益，甚至还使很多人变成既得利益者。而现在的中小企业板就不同了，中小企业板重要以私营企业为主，如果企业乔装改扮后，把自己由丑小鸭变

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