的条件, 我国目前的管理条例规定是连续三年亏损。实际操作过程中, 迄今为止尚未有一家上市公司因此而被摘牌, 只有琼民源一家公司因欺诈而被停牌。原因是上市资格是一个近乎免费的融资来源, 地方政府、上市公司的母公司及其它公司都不会轻易地放弃这笔资源。这就是我国近年来证券市场上保护和买卖“壳资源”的真正动机。一旦某家公司接近达到了摘牌条件(如连续两年亏损), 各方便会采取一切“措施”使其免遭劫难。最坏的结果也是为那些“借壳上市”的公司所购买。至于破产机制在证券市场上更不会存在。国有企业的破产在一定程度上是政府决策的结果。目前, 某些上市公司理论上已经满足了破产的条件: 资不抵债。可得到的惩罚也只是在其股票名称之前加上“ST”(英文的“特殊处理”缩写)而已。
由于证券市场与公司治理结构的脱节, 公司上市对所有者而言不会有什么损失, 他们仍然拥有对公司的控制权; 对经营者而言同样没有什么损失, 他们仍然可以免于证券市场的监控。

五、中国证券市场应该向何处去？

证券市场的各种功能是相互联系的。没有融资功能, 证券市场就失去了存在的基础;没有信号功能, 从证券市场筹措的资金就得不到有效地使用, 市场的资源有效配置功能就无从谈起; 没有公司监控的功能, 证券市场的融资功能就会演变成为一种大股东的“圈钱”行为, 企业投资演变成为“内部人”牟利的手段。

纵观我国证券市场功能的现状和公司上市的成本与收益, 我们也就不难理解上市公司为什么会有无限大的供给。上市公司的应该付出的和实际付出的存在着巨大的差异。对国有上市公司的所有者来说, 证券市场提供了一个低成本的或免费的融资渠道, 解决或缓解了国有企业的负债率过高和资金紧张的困难, 解除了企业破产的威胁(至少在短期内是如此), 缓解了国有商业银行的呆帐压力, 降低了银行的风险。即使证券市场的信号功能和监控功能没有得到发挥, 那也不是额外的损失。对国有上市公司的经营者来说, 证券市场的融资功能不仅巩固了在企业现有的地位, 而且为“内部人”带来了一笔额外的收益; 信号功能的失灵扩大了经营者的自主权, 廉价的资金既可以为“内部人”利益服务, 也可以实现规模扩张的欲望; 而监控功能的失灵则更是一种额外的收益。既然最大所有者和经营者都不会从公司上市中损失什么, 况且还有额外的收益, 上市便成了一种皆大欢喜的选择。

而对于社会股东来说, 只要上市资格还是一种稀缺的资源, 就不用从整体上担心投资风险问题(即使在单个企业投资上存在风险)。长此以往, 这个免费的“馅饼”总有被吃完的一天。

由此可见, 我国目前的证券市场基本上只是一种融资的场所。毫无疑问, 这种现状无助于转变企业经营机制, 建立现代企业制度。而这一功能恰恰应该是现阶段发展我国证券市场的最主要目标。造成这种矛盾的根本原因在于企业缺乏真正意义上的委托人。之所以这样说并不是企业在法律上没有委托人, 这种委托人既可以是政府(具体表现为政府官员)、国有控股法人, 也可以是全体公民、证券市场上的广大投资者。对于前一类委托人来说, 问题在于它们是否有足够的动力为自己的行为负责, 行使委托人的权力和义务; 对后一类委托人来说, 问题在于他们是否有能力行使委托人的权力和义务。如何通过证券市场造就出一批有动力又有能力行使委托人权力和义务的委托人是解决目前我国证券市场功能缺陷的根本出路。

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