短期利息率也节节下降，1987年初，日本城市银行对其最优客户贷款的利息率降到3.375%，同时在日本掀起了海外筹资热潮，在1987年到1989年间，日本货币供应量(M2+CD)年增长速度分别为10.8%，10.2%和12%。由于极度扩张的货币政策，1989年和1990年日本经济增长速度分别达到4.8%和5.1%，大大超过80年代的平均水平和同时期其他发达国家的水平。但是，与此同时大量过剩资金流入了股票市场和房地产部门，导致了股票和房地产价格的暴涨。房地产是银行贷款的最重要抵押品，它的增值也促使银行进一步增加贷款。由泡沫所创造的信贷资金又回到了股票和房地产市场。泡沫的程度可以用一组数字来表明。1989年底，日本官方对全日本不动产价值的估计是20000兆日元，这是当时美国不动产价值的4倍，而日本的国土面积只有美国的1/25。

　　日本政府终于意识到泡沫经济的严重性，1989年5月31日，日本银行改变了货币政策方向，把法定贴现率提高到3.25%。1989年底，强烈主张抑制泡沫经济的三重野康出任日本银行总裁，他上任伊始便把法定贴现率从3.75%提高到4.25%，日本超低利率的时代终于结束。1990年4月，大藏省要求银行对房地产公司贷款的增长速度不得超过其贷款总额的增长速度。在1990年9月，日本银行又通过所谓的“窗口指导”，要求所有都市银行把1990年第四季度的新增贷款额比上年同期减少30%。紧缩的货币政策很快反映到股票和房地产市场，1990年11月，日经指数跌至22211点的新低。经济主体信心的丧失，导致这些资产大幅缩水，接着便是银行不良资产的上升以及投资和消费需求的下降，通货紧缩随之而来。泡沫的急剧崩溃出乎日本政府的意料，因此再次决定降低利率，从1991年7月至12月，日本政府连续三次降息。然而，这对经济的复苏却收效甚微。一方面银行必须处理大量坏账从而减少贷款，另一方面由于居民预期的改变，使得公司的融资变得越来越困难。1992年日本的经济增长速度下降到了1.1%，1993年又进一步下降到0.1%，通货紧缩进一步恶化。 　四、对通货紧缩的经济史考察的结论

　　（一）通货紧缩的共性

　　1.通货紧缩发生时的物价下降，使价格信号失真，扭曲了经济资源的配置，降低了投资的预期回报率，抑制了资本形成，通常导致经济的衰退与失业增加，严重时导致经济危机。

　　2.通货紧缩的表现领域是宽泛而复杂的，不仅造成工农业生产的下降，抑制消费，同时也使真实债务上升，银行资产质量恶化，社会信用链条脱节进而威胁到货币信用制度，在金融领域造成极大的危害。

　　（二）各国通货紧缩实践带给我们的启示

　　1.货币制度与经济运行的吻合程度会影响到货币供应与需求的均衡，僵化的货币供给机制会阻碍信用与经济的发展，导致通货紧缩。这种通货紧缩是由外生因素即货币供应的抑制导致的，经济主体的需求虽然不小，但由于流动性的限制而无法满足，最终使得经济衰退。

　　2.由于经济系统中的货币是内生货币和外生货币的统一，政府人为的政策操作失误，会导致货币收缩进而产生通货紧缩。而通货紧缩一旦发生，它的自我强化机制使得经济政策效果受到很大限制，因而政府负有不可推卸的责任去打破通货紧缩螺旋以遏止经济形势进一步恶化。

　　3.在现代不兑现信用货币流通的情况下，单纯的外生性货币供应不足在理论上不足以构成通货紧缩，但是在经济实践中，信用货币的供给并不完全取决于政府意愿，经济主体的预期导致的需求下降，会内生抑制货币供应量的增加。

　　4.通货紧缩通常与经济周期有关，经济高涨时产生的泡沫会通过紧缩来调整，虚拟资产的快速膨胀尤其是股票市场的极度膨胀为日后的通货紧缩埋下了隐患，虚拟资产的升值使得在短期内真实投资没有形成时，其财富效应却使居民的需求旺盛增长，虚假繁荣导致的需求旺盛会因经济主体的预期改变而急转直下，同时政府对通货膨胀的治理容易短枉过正，导致经济陷入通货紧缩螺旋。经济政策尤其是货币政策在抑制泡沫和治理通货紧缩之间有着很大的不对称性，因而经济政策的适时性、适度性至关重要。

　　参考文献
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